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Mai 2020 / INVESTMENT INSIGHTS

Vollkommene Unvollkommenheit

Anlegen lohnt sich auch bei Verpassen des Tiefpunkts

Die wichtigsten Punkte

  • Anleger sind bei Anlageentscheidungen oft wie besessen vom perfekten Timing – davon, genau den Moment abzupassen, wenn eine Hausse den Höhepunkt oder eine Baisse den Tiefpunkt erreicht.
  • Wir haben 17 Phasen mit starken Rückgängen im Laufe von 90 Jahren untersucht. Die Ergebnisse deuten an, dass Anleger, die während eines Abverkaufs das Risiko in ihren Portfolios erhöhen, selbst dann größere Gewinne erzielen können, wenn sie den Tiefpunkt verpassen.
  • Unsere Analyse zeigt, dass eine Aufstockung der Aktienallokation einen Monat vor oder nach Erreichen der Talsohle zu bedeutenden Renditen im Jahr danach führen kann.


Wüsste man, wann eine Hausse den Höhepunkt oder eine Baisse den Tiefpunkt erreicht, wäre ein Anlageerfolg garantiert – und ein sehr früher Ruhestand. Unsere Analyse von Phasen mit schweren Verlusten in den letzten 90 Jahren deutet jedoch darauf hin, dass es gar nicht notwendig ist, den Tiefpunkt einer Baisse exakt zu treffen. Anleger, die bei starken Verkaufswellen das Risiko im Portfolio erhöhen, können den Zeitpunkt, an dem der Tiefststand erreicht wird, auch recht deutlich verfehlen und dennoch ordentliche Gewinne erzielen. Mit anderen Worten: Ein konträres Vorgehen während einer Krise zahlt sich unserer Ansicht nach aus, unabhängig davon, ob es gelingt, den absoluten Tiefpunkt am Markt perfekt abzupassen.
 

Die Lehren der Vergangenheit

Vieles spricht dafür, dass die durch die Coronavirus-Pandemie ausgelöste Marktkrise als „historisch“ bezeichnet werden kann: die Art des Schocks (eine Pandemie), das Tempo des Abverkaufs an den Aktienmärkten, die Geschwindigkeit, mit der die Liquidität an den Kreditmärkten versiegte, die abrupte Vollbremsung der Realwirtschaft und der Umfang der Konjunkturmaßnahmen. Die Krise dauert noch immer an, und Anleger in aller Welt beschäftigt nun die schwierige Frage, wie – und wann – sie ihr Geld anlegen sollen. Es ist wichtig, dass Anleger diversifiziert und langfristig investiert bleiben. Doch Entscheidungen in Bezug auf die kurzfristige taktische Asset-Allokation können zu Wertsteigerungen beitragen, indem Risikoanlagen über- oder untergewichtet werden, um dadurch kurzfristige Relative-Value-Möglichkeiten zu nutzen. Diese taktischen Entscheidungen sollten im Kontext der langfristigen strategischen Gewichtungen getroffen werden – Umschichtungen von 0% auf 100% zugunsten von Aktien oder Anleihen sollten generell vermieden werden.

Dass es sich lohnt, Risikoanlagen zu kaufen, wenn sie günstig sind, liegt auf der Hand. Doch im aktuellen Umfeld ist die Wahl des richtigen Zeitpunkts eine schwierige Aufgabe. Im Zentrum dieses Dilemmas steht letztlich eine ganz einfache Frage: Was ist der Preis, wenn man zu früh oder zu spät dran ist?

Auf der Suche nach einer Antwort auf diese Frage haben wir 17 Episoden untersucht, in denen der S&P 500 Index Rückgänge von 15% oder mehr verkraften musste, angefangen mit dem Börsenkrach von 1929. Diese Episoden sind in Abbildung 1 blau einkreist. Der letzte Kreis kennzeichnet die aktuelle Verlustphase, die nicht Teil unserer Analyse war.

Seit 1928 kam es 18 mal zu starken Abverkäufen

(Abb. 1) Der Tiefstand vom März 2020 belegt den geteilten achten Platz

Seit 1928 kam es 18 mal zu starken Abverkäufen

Innerhalb der 15%-Spanne für den maximalen Verlust.
Innerhalb der 15%-Spanne für den maximalenje Verlust, nach Festlegung des höchsten Verlusts während der Großen Depression (1. Juni 1932) als Untergrenze.
Aktueller Verlust (nicht Teil der Analyse).

Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Erträge.

Stand: 3. April 2020.

Quelle: Berechnungen von T. Rowe Price auf Basis von Daten von FactSet Research Systems Inc. Alle Rechte vorbehalten. 
Um Talsohlen oder schwere Verlustereignisse zu identifizieren, berechneten wir aus Kursdaten für den S&P 500 für die Zeit vom 3. Januar 1928 bis zum 3. April 2020 die Verluste im Vergleich zu einem vorherigen Höchststand (jeweils ein absoluter Höchststand) und ermittelten dann für jeden Höchststand die entsprechenden Tage mit dem höchsten Verlust. Danach legten wir einen Schwellenwert von 15% für den maximalen Verlust fest, um die Tage mit größeren Verlusten in der Vergangenheit zu finden. Um die unmittelbaren Rezessionen zu erfassen, die auf die Große Depression folgten (27. Februar 1933, 14. März 1935, 28. April 1942 und 13. Juni 1949), führten wir den Prozess zur Ermittlung größerer Verluste ein zweites Mal durch. Dabei wendeten wir auf diese Daten jedoch das Datum 1. Juni 1932 für die neue Untergrenze und Ausgangsbasis an, so dass die „neuen Höchststände“ und ihre entsprechenden Verluste identifiziert werden konnten.

Wir berechneten die durchschnittlichen Renditen für einen hypothetischen Anleger, der versucht, den Tiefpunkt jeder dieser 17 Verlustphasen zu treffen. Dabei gingen wir von der Annahme aus, dass der Anleger taktisch aus einer Allokation mit 60% Aktien und 40% Anleihen in 70% Aktien und 30% Anleihen umschichtet, wenn er glaubt, der Markt habe den Tiefpunkt erreicht. Unsere Analyse ergab, dass das durchschnittliche Alpha recht hoch gewesen wäre, hätte der Anleger den Zeitpunkt des Markttiefstands perfekt getroffen: Ein Jahr nach der Umschichtung von 10% des Portfolios aus Anleihen in Aktien hätte der hypothetische Anleger ein Alpha von durchschnittlich rund 500 Bp. erzielt.

Das Erstaunliche daran ist, dass der Anleger innerhalb einer Zeitspanne von drei Monaten vor bis drei Monate nach dem absoluten Tiefpunkt die Aktienposition zu einem x-beliebigen Zeitpunkt hätte erhöhen können und dennoch ein Jahr später eine Wertsteigerung verzeichnet hätte. Selbst eine Erhöhung der Allokation in Aktien sechs Monate zuvor oder danach hätte sich letztlich noch ausgezahlt. Anders ausgedrückt: Auch wenn Anleger den Tiefpunkt klar verfehlen, kann es sich für sie dennoch auszahlen, in einer Marktkrise Aktien nachzukaufen.

Eine konträre Positionierung während einer Krise zahlt sich unserer Ansicht nach aus...

- Sébastien Page, Head of Global Multi‑Asset

Abbildung 2 listet die Ergebnisse detaillierter auf. Demnach wäre die durchschnittliche Rendite in zwölf Monaten, wenn wir die Aktienallokation einen Monat vor dem Tiefpunkt um 10% erhöht hätten, 274 Bp. höher gewesen als bei der 60/40-Benchmark. Bei einer Erhöhung der Aktiengewichtung einen Monat nach dem Tiefpunkt wäre das Ergebnis ähnlich gewesen – tatsächlich sogar etwas besser, was darauf hindeutet, dass es besser ist, eher spät als früh zu handeln. Die wichtigste Erkenntnis ist aber, dass die Erhöhung des Aktienanteils in den meisten der 17 großen Verlustphasen seit 1928 zu einer höheren Rendite geführt hätte. Auf Basis der Daten für jene 90 Jahre können wir also sagen: Aktien nach einem starken Abverkauf an den Märkten aufzustocken war in den allermeisten Fällen eine goldrichtige Entscheidung.

Um diese Ergebnisse zu validieren, führten wir die Analyse erneut durch, doch diesmal haben wir anstelle des Zeitraums ab dem Tiefpunkt die durchschnittliche Rendite gegenüber dem Tiefpunkt gemessen. Die Ergebnisse waren ähnlich: Auch wenn ein Anleger den Tiefpunkt, gleich zu welcher Seite, um 10% bis 15% verfehlt hätte, würde er in den 17 Verlustphasen ein Jahr später einen Wertzuwachs erzielt haben, bei einem durchschnittlichen Alpha von mehr als 200 Bp.

Wurden Aktienpositionen bei einem Abverkauf aufgestockt, fielen die Renditen höher aus

(Abb. 2) Die Auswirkungen der Erhöhung der Aktienposition um 10% in einem Portfolio aus 60% Aktien und 40% Anleihen

Wurden Aktienpositionen bei einem Abverkauf aufgestockt, fielen die Renditen höher aus

Wertentwicklungen in der Vergangenheit sind kein verlässlicher Indikator für zukünftige Erträge. 
Stand: 31. Januar 2020.

Quellen: Bloomberg Finance L.P., Morningstar (siehe Zusätzliche Angaben) und U.S. Treasury/Haver Analytics. 
Dieses Diagramm dient ausschließlich zur Veranschaulichung, bildet keine tatsächliche Anlage ab und spiegelt nicht die Kosten und Gebühren eines Portfolios wider. Die tatsächlichen Anlageergebnisse können davon abweichen. Die Aktiendaten stützen sich auf die täglichen Daten zu den Gesamtrenditen im S&P 500 Index aus der Zeit vom 3. Januar 1928 bis zum 31. Januar 2020. Die Anleihedaten stützen sich für den ersten Zeitraum vom 3. Januar 1928 bis zum 29. Dezember 1961 auf Schätzungen der täglichen von Ibbotson interpolierten Renditen sowie für die Zeit vom 2. Januar 1962 bis zum 31. Januar 2020 auf die Gesamtrenditen der 5-jährigen US-Treasuries, sofern tägliche Daten verfügbar waren. Die Ergebnisse in der Tabelle wurden aus den täglichen Neugewichtungen abgeleitet und geben die täglichen kumulierten Renditen an. Wir untersuchen zwar alle 17 Ereignisse, doch bei einigen Kennzahlen in den Zellen im Diagramm ist das Ereignis im Dezember 2018 ausgeklammert, weil noch keine Daten verfügbar sind. Das Ereignis vom 24. Dezember 2018 ist das aktuellste Ereignis, das wir untersuchen. Wegen der begrenzten Datenverfügbarkeit haben wir für bestimmte Zeiträume keine zukunftsgerichteten Kennzahlen und schließen in diesen Fällen diese Zellen nicht in die Berechnung der Durchschnitte für die zusammenfassenden Tabellen ein. Die Zellen, die verfügbare Daten für das Ereignis am 24. Dezember 2018 enthalten, sind: Erwartete Renditen in 1 Monat, 3 Monaten und 6 Monaten; erwartete Rendite in 12 Monaten, außer bei Käufen 3 und 6 Monate nach der Talsohle; erwartete Rendite in 18 Monaten nur bei Käufen 6 Monate vor der Talsohle. Die Renditedifferenz ist die Differenz aus den kumulierten Renditen des hypothetischen 70/30-Portfolios und der hypothetischen 60/40-Benchmark, als Durchschnitt aller 17 Ereignisse in der Vergangenheit. Die Trefferquote ist der prozentuale Anteil der Fälle, in denen das 70/30-Portfolio besser abgeschnitten hat als die 60/40-Benchmark.

Außerdem maßen wir den Effekt täglicher Neugewichtungen auf das Portfolio; dazu verglichen wir die Renditen mit denen, wenn die Neugewichtung monatlich oder gar nicht erfolgten. Wir stellten fest, dass Neugewichtungen nur einen sehr geringen Einfluss auf die Renditen gehabt hätten.
 

Konträr anzulegen kann eine geschickte Strategie sein

Der „aktuelle“ Tiefpunkt im Zuge der Coronavirus-Krise wurde am 23. März erreicht, als der S&P 500 Index 33% unter seinem Allzeithoch vom 19. Februar schloss. In den darauf folgenden 18 Tagen erholten sich die Aktienkurse um mehr als 25% von diesem Tiefststand. Diese Erholung vollzog sich also deutlich schneller als bei den 17 Verlustphasen unserer Studie, in denen sie sich im Schnitt erst nach 65 Tagen um 20% erholt hatten.

...Aktien nach einem starken Abverkauf an den Märkten aufzustocken war in den allermeisten Fällen eine goldrichtige Entscheidung.

- David Eiswert, Portfolio Manager, International Equities

Derzeit gibt es kein klares Anzeichen, ob mit dem letzten Abverkauf am 23. März der Tiefpunkt erreicht wurde oder diese Marke in den nächsten Monaten erneut getestet wird. Unseren Analysen zeigen aber, dass sich die Erhöhung der Aktienallokation während eines starken Abverkaufs in der Vergangenheit langfristig stets auszahlte, und zwar unabhängig davon, wie gut und genau das Timing war. So paradox dies zuweilen auch anmuten mag, zeigt die Vergangenheit doch, dass die Erhöhung des Risikos im Portfolio auch dann eine lohnende Anlagestrategie sein kann, wenn nicht sicher ist, ob die Märkte wirklich den Tiefpunkt erreicht haben.

 

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